Und sie dreht sich doch…

Alan Greenspan hat sich wieder einmal zu Worte gemeldet; und immer, wenn sich Alan Greenspan zu Worte meldet, lohnt es sich hinzuhören. Er hat über die amerikanische Konjunktur gesprochen. Eine Konjunktur, die sich seit Jahren in einem Aufschwung befindet und an der kaum jemand etwas auszusetzen wagt. Ausser Alan Greenspan, der plötzlich vor einer Rezession warnt.

Wir brauchen hier nicht auf die Ingredienzien einzugehen, die Greenspan in seinem Süpplein kocht. Ein Blick in die Konjunkturgeschichte der letzten 40 Jahre genügt um zu erkennen, dass sich die US Konjunktur auf einem kritischen Pfad befindet.

Konjunkturzyklen laufen immer nach ähnlichem Muster ab. Ein Aufschwung entwickelt nach einer gewissen Zeit üblicherweise inflationäre Tendenzen. Solche rufen die Zentralbanken auf den Plan, deren Ziel letztlich darin besteht, die Kaufkraft des Geldes zu sichern, sprich: die Inflation im Zaume zu halten. Neben einer stabilen Geldangebotspolitik tun Zentralbanken dies vor allem über die Zinspolitik. Dass dabei die unterschiedlichsten Modelle und Nomenklaturen von monetaristischen Ansätzen über Taylor Rules bis zu "Inflation Targeting" bemüht werden, spielt dabei eine untergeordnete Rolle. Dabei sind nicht alle Zentralbanken gleich radikal. Die Politik des US Federal Reserve ist (bzw. war unter Alan Greenspan) hierbei immer sehr explizit. Wenn immer inflationäre Tendenzen entstanden, führte die Zinspolitik auf der anderen Seite des Atlantiks zu einer so genannten Inversion der Zinsstrukturkurve. Auf gut Deutsch: die von der Zentralbank beeinflussten Kurzfristzinsen wurden über den Langfristzinsen angesetzt. Eine solche Zinskonstellation ist für die Wirtschaft etwa das gleiche, wie wenn man dem Feuer den Sauerstoff entzieht. Und die Wirkung ist auch die gleiche: Das Feuer geht aus. Und wenn "das Wirtschaftsfeuer ausgeht", dann ist in der Regel auch die Inflationsdynamik weg und die Zentralbank hat ihr Ziel erreicht. Das Problem ist, dass sie dieses Ziel meistens über den Umweg einer Konjunkturabschwächung - oft einer Rezession - erreicht. Dort angelangt, "gibt die Zentralbank dann wieder Gas", reduziert in oft gewaltigen Schritten den kurzfristigen Zins und dreht damit den Sauerstoff-Hahn wieder auf. Dieses Verhalten der Zentralbanken produziert im eigentlichen Sinne die Konjunkturzyklen, wie wir sie in den letzten 40 Jahren erlebt haben. Natürlich werden diese Muster immer wieder überlagert durch die unterschiedlichsten exogenen Faktoren oder Schocks, die sie in ihrer Stärke und in ihrem zeitlichen Ablauf beeinflussen; aber die Muster als solche sind unverkennbar.

Und was hat das alles mit Alan Greenspan und der jetzigen Konjunktur zu tun?
Die USA haben seit längerer Zeit eine inverse Zinsstruktur. Wir haben in den USA in den letzten 40 Jahren keinen Konjunktureinbruch gesehen, dem nicht eine Inversion der Zinsstrukturkurve vorausgegangen wäre. Oder noch etwas expliziter: Jeder Inversion der Zinsstrukturkurve ist in den letzten 40 Jahren über kurz oder lang ein Wirtschaftsabschwung - in der Regel eine Rezession - gefolgt. Wiederholt sich die Geschichte auch diesmal? Vielleicht nicht. Aber die obigen Überlegungen zeigen, dass Greenspans Statement nicht ganz so exotisch ist, wie es teilweise hingestellt wurde. Vielleicht ist es ja auch kein Zufall, dass gerade jetzt die offizielle Wachstumsrate des Bruttoinlandproduktes in den USA für das letzte Quartal von 3,5% auf 2,2% reduziert werden musste. Vielleicht hat die Konjunkturmaschine bereits zu stottern begonnen und vielleicht wird der neue Fed Chef Ben Bernanke schon bald etwas lauter über Zinssenkungen nachdenken.

Und die Aktienbörsen? Wenn die Konjunktur ins Stottern kommt, dann werden die gegenwärtigen Spitzengewinne der Unternehmen - die ja aus dem Jahre 2006 stammen - im laufenden Jahr nur schwer zu übertreffen sein. Bei den gegenwärtigen Gewinnerwartungen dürften deswegen im Laufe des Jahres eher Gewinnrevisionen nach unten oder Gewinnenttäuschungen entstehen. Möglicherweise werden wir uns dann wundern, wie schnell aus einer "fundamental keineswegs überbewerteten Börse" - ein im Augenblick allenthalben akzeptiertes Statement - wegen einer zu starken Orientierung an irgendwelchen P/Es plötzliche eine "hohe Bewertung" entsteht.